Le obbligazioni sono titoli di credito che assegnano al possessore il diritto di vedersi rimborsato alla scadenza il valore nominale espresso sul titolo stesso, oltre di riscuotere periodicamente le cedole indicate all’atto dell’emissione. Sappiamo che la cedola non coincide con il rendimento dell’investimento, divergendo a causa del fatto che il bond viene normalmente emesso a un prezzo superiore o inferiore a quello di rimborso finale. Nel primo caso, l’emissione sopra la pari abbasserà il rendimento medio annuo al di sotto del valore della cedola, nel caso di un’emissione sotto la pari sarà la cedola a risultare inferiore al rendimento.

Tuttavia, quando parliamo di cedola siamo portati a pensarla in misura fissa rispetto al valore nominale del bond. In realtà, le cedole possono essere anche variabili, ovvero agganciate a valori prestabiliti all’atto dell’emissione del bond.

Il caso tipico di un’obbligazione a tasso variabile si ha con i BTp legati all’inflazione. Al fine di proteggere l’investitore dal rischio di perdita del valore d’acquisto della moneta, il Tesoro emette con cadenze regolari titoli di stato con una cedola minima garantita e che semestralmente viene incrementata dell’inflazione Istat registrata nel semestre precedente, al netto dei tabacchi. Risulta essere il caso dei BTp Italia, il bond retail emesso con la tecnica a rubinetto, senza limiti di domanda, a partire dal 2012 e studiato per attirare le famiglie. In questi casi, il rendimento minimo segnalato in fase di collocamento sul mercato non viene scalfito nemmeno se in uno o più periodi dovessero registrarsi prezzi calanti. In genere, un’economia come l’Italia registra sempre tassi d’inflazione positivi, per cui si tratta di condizioni contrattuali teoriche, se non fosse che negli anni passati si è effettivamente scivolati in una leggera deflazione e per la prima volta dalla fine degli anni Cinquanta.

L’inflazione non è l’unica variabile a cui agganciare il tasso offerto dalla cedola di un’obbligazione. L’emittente potrebbe legarlo a un indice finanziario o all’andamento di uno specifico prezzo di un titolo o materia prima, il tutto sempre per attirare capitali nel caso in cui le attese sul sottostante dovessero essere positive.

Vediamo come si fa a capire se stiamo investendo in un’obbligazione con rendimento adeguato, visto che non conosciamo, se non tramite stime ufficiali o previsioni, l’andamento della variabile a cui il tasso cedolare viene agganciato. Prendiamo il caso di un bond con cedola variabile legata all’inflazione. Per capire se il prezzo a cui viene collocato sul mercato sia adeguato o meno, bisogna confrontare il rendimento così esitato con quello di un bond di pari scadenza e con cedola fissa. Supponiamo che un BTp a 10 anni renda oggi il 2,8% e che il Tesoro abbia emesso un BTp a 10 anni con cedola variabile legata all’inflazione allo 0,50%. Per semplicità di calcolo, immaginiamo che l’emissione sia avvenuta alla pari. Se il mercato acquista il bond, significa che lo considera, alle condizioni date, del tutto simile a quello con cedola fissa. Ciò implica che esso ha aspettative d’inflazione per il decennio pari mediamente all’1,3%. Questo sarebbe il tasso di break even, che rende equivalenti i due bond. Se, invece, le aspettative d’inflazione fossero superiori, allora il mercato dovrebbe valutare meglio il BTp con cedola variabile e peggio quello con cedola fissa, trovando un nuovo equilibrio con rendimento più basso per il primo e più alto per il secondo.

Chiaramente, non è detto che la scommessa dell’investitore si riveli vincente. Se acquisto un bond con cedola variabile per tutelarmi contro il rischio inflazione e fino alla scadenza si registra un’inflazione media inferiore rispetto a quella attesa, evidentemente avrò puntato su un titolo che mi avrà offerto un rendimento più basso di quello che avrei ricevuto con un bond con cedola fissa. Lo stesso dicasi per qualsiasi altra obbligazione con tasso variabile, quando l’indice o il titolo a cui esso si aggancia registra una performance deludente.

Il fatto che le obbligazioni con cedola variabile legata all’inflazione offrano quasi sempre un floor contro il caso di calo dei prezzi invoglierebbe il mercato ad acquistarli anche nei casi di bassa inflazione attuale o attesa. Con lo sviluppo della tecnologia e la globalizzazione, il rischio deflazione è considerato non più così infimo come fino a pochi anni fa. Quando i prezzi, invece che salire, iniziano a scendere, seguono pure quelli delle obbligazioni, visto che il rendimento reale richiesto dall’investitore sarà inferiore e persino negativo, come segnala l’andamento degli ultimi anni. Con un bond che offre un rendimento minimo garantito, il rischio di vedersi intaccato il capitale chiaramente scompare, per cui l’obbligazionista otterrà un beneficio sia nei casi di accelerazione dei prezzi sopra le attese, sia in quelli di un loro abbassamento generale. L’unico caso negativo sarebbe un’inflazione sotto le attese e comunque positiva, perché a quel punto si sarebbe fatto meglio ad acquistare il titolo con cedola fissa e con rendimento maggiore.